Os bancos centrais enfrentam um dilema

A inflação a um nível não visto há muito tempo torna-o possível: o tema da política monetária mais restritiva voltou a entrar na agenda. Nos EUA, a Fed começou a reduzir as compras de ativos - o chamado "tapering". E em alguns mercados emergentes, bem como na Noruega, Nova Zelândia e Coreia do Sul, as principais taxas de juro já foram aumentadas. O Banco Central Europeu (BCE), por outro lado, está a ser tímido e hesitante. Porém, os mercados não acreditam realmente que o BCE vai continuar parado por um longo período de tempo.

Vai a política monetária tornar-se gradualmente mais "normal" - no sentido de equilibrada, com reações às taxas de juro tanto para cima como para baixo? Ou será mais provável que, após tentativas restritivas provisórias, os primeiros sinais de descontentamento dos acionistas e partes interessadas levem o banco central a reverter o curso da política monetária novamente?

Infelizmente, a última deve ser temida. A razão são os custos previsíveis e o efeito de travão de taxas de juros mais altas. Por um lado, a restrição monetária e o associado aumento das taxas de juro reais acarretam o risco de uma desaceleração económica involuntariamente severa. Por outro, isso pode ter um impacto massivo nos mercados financeiros: aí, as ações e o posicionamento de longa data do banco central interferiram seriamente nos mecanismos de preços, anulando-os em grande parte do mercado de obrigações e levando a alocações incorretas e a tendências de sobreaquecimento. A retirada do aditivo "dinheiro barato" prenuncia, portanto, turbulência. E, por último, mas não menos importante: a dívida global, que está a sair do controlo, não será mais financiável "de graça"; os males fiscais devem passar a dominar.

Não há muito tempo, os banqueiros centrais provavelmente teriam dito "e daí?", tendo em conta esses riscos, e agido de acordo com o seu mandato específico para manter a estabilidade de preços. Porém, entretanto, o regime mudou. Uma ação sustentada é, assim, menos provável: é improvável que as supervisões monetárias estejam preparadas para enfrentar essas consequências.

Numa alteração aos padrões de comportamento tradicionais, o princípio da autoridade reversa estabeleceu-se agora na relação entre a política monetária e os mercados financeiros. Os bancos centrais estão a responder cada vez mais aos sinais e às necessidades dos mercados de capitais, e não o contrário. O resultado é uma política assimétrica: cortes rápidos e significativos nas taxas de juro, mas apenas muito hesitantes e pequenos aumentos nas taxas de juros, quando ocorrem.

Como é possível ter chegado a este ponto? As sementes para este desenvolvimento foram plantadas com a desregulamentação e liberalização mundial dos mercados financeiros nas décadas de 1980 e 1990. Há evidências científicas de que isso levou ao nascimento e à subsequente dissociação do ciclo do mercado financeiro do ciclo económico. Ainda por cima, é agora claro que o primeiro ainda domina e vive quase duas vezes mais do que o último. Além disso, a história ensina-nos que recessões profundas e cenários deflacionistas sustentados resultam - se é que resultam - do estouro das bolhas de ativos.

Se quisermos precisar o ponto de partida da mudança de atitude numa data específica, a reação da Fed ao crash do mercado de ações de 1987 pode ser considerada uma queda do estado de graça. Foi a primeira vez que o banco central respondeu explicitamente à queda nos preços das ações. Mais tarde, Wall Street criou um novo termo para isso: o "Greenspan Put". No entanto, o domínio financeiro disparou realmente após a grande crise financeira de 2008. Desde então, o padrão de reação foi aperfeiçoado. Neste contexto, o BCE adotou o regime de PFFC: "preservar condições de financiamento favoráveis". E desde meados deste ano, o banco central do euro tem publicado regularmente um Inquérito de Analistas Monetários (SMA, da sigla em inglês), no qual pede aos participantes do mercado informações detalhadas sobre quando estes esperam que o BCE tome quais medidas. Isso alimenta a suspeita de quem é aqui o cozinheiro e o empregado de mesa hoje em dia!

Neste contexto e face à questão colocada no início sobre se a política monetária voltará ao "normal", os bancos centrais encontram-se, assim, perante um dilema. De momento não se espera nenhum desvio real da abordagem agressivamente acomodatícia que existe há anos. E isto apesar da formação de bolhas e exageros de sentimento nos submercados. Basta pensar na ponderação de quase 70% de ações dos EUA no índice global, mercados imobiliários, criptomoedas, SPAC (Special Purpose Acquisition Companies) ou fenómenos de "meme stocks".

Para os investidores, isto tem três implicações: (i) mais do que nunca, a diversificação é de extrema importância para qualquer estratégia de investimento voltada para o futuro; (ii) o mesmo se aplica à gestão ágil e ativa de carteiras, que inclui uma estratégia de risco dinâmica. Ambos os requisitos podem parecer antiquados para os investidores, mas permanecem imperativos; e (iii) as estratégias de rendimento são aconselháveis, tendo em vista o ambiente de taxas de juros baixas, que provavelmente persistirá por muito tempo. Em ações, isto pode ser implementado através do enfoque em dividendos, por exemplo.

Em última análise, esta tríade é certamente um alerta para os princípios de investimento tradicionais e conservadores. No entanto, a política monetária está atualmente de cabeça para baixo - palavras-chave: domínio financeiro e luta a favor e não contra a inflação. Isto sem falar na Teoria Monetária Moderna (MMT). A sua consequência última seria a perda da independência institucional dos bancos centrais, o que seria profundamente lamentável. Perante esse cenário ameaçador, a reconsideração mencionada parece muito adequada para, no mínimo, colocar o próprio investimento de capital em bases sólidas.

Ingo Mainert, Diretor de Investimentos Multi-Ativos Europa, Allianz Global Investors

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