Poupança para uma vida com ajustamentos e interdependências no espaço/tempo

"Quanto maiores os gastos líquidos do Estado, mais a nação tem de se endividar perante o exterior, embaratecendo a moeda"

Depois de dois painéis à volta de duas cogentes oradoras britânicas, moderados por uma portuguesa incisiva, cabe-me concluir uma conferência que, da demografia à literacia financeira, elencou problemas e esboçou soluções. Farei isso com três gráficos simples mas preocupantes e um título cheio de esperança, mas complexo.

O paradoxo surgiu há 25 anos: enquanto professor de Economia Monetária Internacional que assinou o Tratado de Maastricht e restaurou a convertibilidade cambial logo após o escudo ter aderido ao Sistema Monetário Europeu, acreditei que a mudança de regime cambial determinaria uma política económica conforme com o lema dos orçamentos para 1992, 93 e 94: “Poupança e paciência para a convergência.”

Ora toda a poupança sustenta a convergência, mas os impacientes descontam mais o futuro, poupam menos e ficam presos ao passado. Depois de resgates nos anos 1970 e 80, íamos como “nação imortal” prosseguir políticas suscetíveis de facilitar ajustamentos e interdependências no espaço/tempo em vez de gerir as herdadas do passado.

Mas como não mudou o processo orçamental, tornando inevitável um terceiro resgate, a impaciência culpou a mudança do regime cambial, quando o euro só podia defender as liberdades futuras dos portugueses com outra constituição financeira!

Em 1999, chegou ao máximo de 1,6% a quota portuguesa no PIB dos 15 membros da União Europeia antes do alargamento para leste, tendo caído para 1,4%, o valor nos anos 1980, a partir de 2014 (dados AMECO).

Com o 25 de Abril, a rigidez politizou-se e a impaciência tornou-se despótica: a despeito da abertura comercial e financeira dos anos 1960, as instituições de ensino incumbentes usavam a macro de economia fechada. Felizmente, novos atores salientavam que a soma do excedente da conta corrente e do défice orçamental (ou seja aforro externo mais desaforro público) corresponde ao excesso da poupança das famílias e das empresas sobre o investimento privado e, no recém-criado Gabinete de Estudos do Banco de Portugal, o mítico Rudi Dornbusch (1942-2002) praticou o que ensinava no MIT e viria a divulgar no seu Macro de Economia Aberta. Com o mesmo título, seguido de Ensino e Prática depois de Abril, a Academia das Ciências de Lisboa marcou os 40 anos do seu Simpósio de Estudos Keynesianos em finais do ano passado.

Quanto maiores os gastos líquidos do Estado, mais a nação tem de se endividar perante o exterior, embaratecendo a moeda relativamente às divisas e, caso a desvalorização cambial não seja suficiente, renegando a dívida externa. Foi a nossa sina durante uma grande parte dos últimos dois séculos, e também foi uma das “Consequências Económicas do 25 de Abril”, título do artigo que escrevi com Paul Krugman, um dos alunos do MIT que acompanharam Dornbusch. Sendo a desvalorização cambial inevitável quando a despesa pública dispara, os salários aumentam em flecha e a produtividade do trabalho cai a pique, a poupança serve de barómetro da sustentabilidade financeira e da convergência nominal sem a qual não há convergência real.

Depois do regime cambial, havia que mudar o processo orçamental e a constituição financeira, como defendo num projeto de investigação em curso com Nuno Cassola e Samuel da Rocha Lopes, “Liberdade financeira e risco - Por onde vai a banca portuguesa?”, dezembro 2016. Como se sabe, o impacto orçamental foi perverso e o sistema financeiro, verdadeiro enteado de Maastricht, veio a facilitar um círculo vicioso entre bancos e soberano durante a crise do euro que quase nos levou à terceira bancarrota. Significativamente, António Guterres assegurou na noite da sua vitória eleitoral a continuação da aposta no novo regime cambial até à integração no euro, mas desbaratou a “boleia de juros” - o que foi tanto mais grave perante a queda sustentada da poupança das famílias relativa ao rendimento disponível até à crise financeira global de 2008.

Os três gráficos ilustram a preocupação quanto ao futuro. O gráfico 1 ajusta as séries longas do Banco de Portugal com início em 1953 aos dados atuais, recordando-se que até 1974 as remessas dos emigrantes não estavam incluídas. Os ciclos de convergência e divergência desde 1961 são evidentes no gráfico 2, incluindo as médias por primeiro-ministro, ao passo que a reversão dos ativos líquidos das sociedades não financeiras e financeiras, administrações públicas e resto do mundo durante o período de ajustamento ressaltam do gráfico 3. Para ilustrar o agravamento a que se assistiu na primeira metade de 2018, tal como aconteceu no período homólogo, faço a média semestral em 2017, receando que não entrem dois mil milhões de euros líquidos na segunda metade deste ano.

 

Descendo às profundas da tecnologia, preferências e instituições, Krugman demonstrou em 1991 que, se reinar a rigidez e a impaciência, além de não haver economias de escala para aproveitar, elimina-se “a possibilidade de profecias autoverificadas”. Conhecedor do argumento, escreveria em Bruxelas o prefácio a um doutoramento em desenvolvimento económico na Católica, no qual interpretava o mercado único de 1992 como uma profecia dessas - acrescentando prudentemente que as reformas poderiam ser revertidas. Desenvolveria o tema em 2002 acrescentando a aplicação do modelo a mais de 150 cidades americanas (disponível em http://www.jbmacedo.com/papers/pinhotrad.pdf). Hoje creio que a solução governativa travou as alterações institucionais necessárias no processo orçamental e na constituição financeira para, com poupança e paciência, se voltar à convergência de antanho.

Professor da Nova SBE

e antigo ministro das Finanças

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